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「兴证固收.转债」1月或许没那么快重来——可转债研究

时间:2019-08-03

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投资点

1月V.S.六月:类似篮板的不同方向

调整后两者都是温和的篮板球。这有类似的原因,但不同的是1月票是独一无二的,结构特征是显而易见的。 6月,总体增长情况好转。

然而,股票和可转换债券的相对表现是不同的。 1月份可转换债券的价值增加存在一定的主导特征,这一信号甚至可以用作股票市场的领先指标。 6月份的反弹更为被动,并且随着颜色的增加而走强。相对业绩差异来自:1)可转换债券起点的差异,6月低点仍高于1月初; 2)投资者的期望也会产生影响。 1月份,可转换债券权利的左侧用于看长边;在6月,可转换债券遵循较短成分的体现。

可转换债务策略:短期实时,中期稳定

反弹可能是由于中期报告的执行情况,政治局会议以及中美贸易摩擦不确定等不确定因素造成的。股票市场的走势反映了美国降息和缓解贸易摩擦的预期,而领先的股票估值已经涵盖了乐观的业绩预测,与预期的不一致可能是调整的原因。白马股票如何影响债务转换?周四白马股票调整了负面信息,但情绪方面也非常重要。 “如果价格高得多,则进行调整就更为重要,估值也会更高。”它更像是一种情感共鸣。这是一个高级别目标。必须面对的现实。当然,不确定性反过来又是继续持有核心资产的原因。

对于可转换投资者而言,事情仍然相对简单:1)缺乏典型的白马集团; 2)财务相对消费的相对估值较低,这是最大的权重部分。我们对债券转换保持了良好的思路,并认为我们需要关注结构安排:1)安全底部仓库是光大,核能,苏寅等,中间没有问题这条路; 2)Mongolian,Fueng,Mecha,Delicate等。公司所代表的低级别和高级别目标也是底部仓位选择。当然,这些目标可以适度平衡,价格相同(如山影,湖光等),中期视角不是大问题; 3)短期攻击目标可以选择近期强势行业,平阴,龙脊/通威等大型优质凭证可以更好地容纳资金; 4)从左侧角度,提出汽车,基础设施和消费电子等周期性行业的左手机会。李新泉,金河等; 5)低价和低价值品种仍然是游戏选择,适合游戏测试,可以专注于小康,未来,中兴,长城等。

风险警告:根本性变化超出预期;监管政策已超出预期。

报告正文

自6月6日的低点以来,CSI可转换债券指数的最大反弹率接近5%。从各种指标来看,债券的转换肯定不贵,但它已经偏离了我们在5月提出的“舒适配置区”。今年1月,可转换债券也出现了约5个点的反弹。这两个篮板有什么相同点和不同点?事后看来,1月是牛市的前奏,那么目前的反弹应该对市场有什么预期呢?

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1月V.S.六月:类似篮板的不同方向

调整后两者都是温和的反弹。

2018年12月和2019年5月,股市出现重大调整,主要股指温和反弹。中证可转换债券指数的上升幅度不大。它从1月3日到2019年1月23日上涨4.43%,从6月10日到7月2日上涨4.68%。

从两个阶段的反弹原因来看,有相似之处:1)外部因素,即中美贸易摩擦有所缓解; 2)预计内部经济环境不佳,但流动性宽松。可以说,“外部冲击”在两个反弹中发挥了重要作用,如1月初的降准和外资放松等系统红利; 6月份的“资本黄金新政”和G20谈判结果超出预期。

1月,大票独唱,结构特征明显; 6月份,总体价格较高,票价弹性较好。

1月份的反弹是典型的结构性市场。这张大票显然比小票强。 1月份沪深300指数涨幅最大,为8%。整个月均有超过6个点的正回报,而创业板则表现疲弱。受RRR刺激的信息反弹了两天,然后进入震荡。即使受到雷暴频繁表现的影响,本月底几乎创下新低。在6月份的反弹中,整体指数上涨,而小票显然更加灵活。创业板的涨幅最大,超过10%。两个篮板的表现也存在显着差异。 1月份,家用电器,电气设备以及食品和饮料领涨。然而,建筑业,公用事业,医药和其他行业等行业增长不到1%,休闲服务甚至下降。 6月份,反弹是以普遍增长的形式进行的。前一时期飙升的农业,林业,畜牧业和渔业部门增幅最小,但也超过了3%。

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相对表现:债务转换是否遵循或引导?

1月份,可转换债券强于正股票,部分股票型转换保费率明显提升。部分债务型目标也明显得到修复。自6月以来,可转换债券弱于正股票并且转换溢价率被压缩的趋势。据称1月份可转换债券的上涨具有一定的主导特征,而且提高估值是一项相对罕见的举措。事后看来,这个信号甚至可以用作股票市场的领先指标。 6月份,反弹更为被动,其次是颜色。可转换债券仅由正股票推动。可转换债券的反弹明显小于正股票/股票市场。

可转换债券和正股票的相对表现差异在优惠券水平上更为明显:

1)反弹的结构是不同的:

区分不同的可转换保费率区间,可以发现在类似的保费水平下,6月份高价目标更加突出,而1月份与价格的相关性不强。这意味着优质券在6月更加突出,整体债务较弱。

2)6月份的反弹有更强的股票,1月份显示了左侧的特征:

与1月和6月的优惠券相比(选择的平均规模超过2亿,前30位比较),您可以发现:1)6月的强势券主要涉及环保,食品和饮料相关和高质量的目标。反弹(宁兴可转换债券,海尔可转换债券,通坤可转换债券,宇虹可转换债券等),此外,万鑫可转换债券,海印可转换债券等事件也有明显增加的目标;但是在1月份尽管还有5G主题报价,但更多是低价券的修理; 2)6月强券的转换保费率普遍较低,最高的是恒通,起点保费率为32%,28张保证金转换保费率在23%以内,而汇丰的保费率在强1月份优惠券超过200%,天康和双环也超过60%。 3)6月反弹出现的高价券更多,增幅更大。在1月的反弹中,可转换债券定价的颜色更加明显。超过130元的优惠券非常罕见。特殊可转换债券是在深度负溢价的情况下实现的。 6月份,有5张优惠券超过130张。其中,联泰可转换债券的最大涨幅超过70%,最高负值溢价远低于1月份。债务。

总体而言,6月份的反弹是典型的股市特征。可转换债券属于附属产品的性质。 1月份,可转换债券反映了自身债券和债券的特征,它们独立于股票市场。

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差异的原因:起点不同,期望不同。

两种可转换债券温和反弹存在明显差异的原因在于:1)可转换债券的起点不同,6月份的低点仍高于1月初。相对而言,AA +/AAA目标更加调整。全部,部分已恢复到1月份的水平。但是,从整体平均价格和最低价格的角度来看,即便是6月6日的低点也只能降到2月中旬的水平。在优惠券水平上,6月6日,超过15%的优惠券超过110元,优惠券低于90元,1月优惠券低于90元。

此外,投资者的期望也会产生影响。回到1月初,股权已连续调整一年。与2018年的高点相比,全A指数已经调整了30%以上(2018年全球表现最差的表现之一),市场预期非常悲观。低端可转换债券逐渐吸引了部分左翼布局基金。在年初,在完成去年固定收益基金的任务后,考虑到有限的长期债务空间和完成目标的难度,可转换债券成为一种选择。比较1月和6月广麒可转换债券和阳光可转换债券的两种可转换债券,我们可以发现投资者对这两个反弹的态度不同。 1月份,可转换债券的权利左侧意图很长。 6月份,可转换债券跟随股权的右侧,使得短期成分更加糟糕。对于股票市场,后续可转换债券市场的信号相对有限。

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2

可转换债务策略:短期实时,中期稳定

该指数需要上行动力,短期面临不确定性。

自6月6日以来,股票和可转换债券市场出现了大幅反弹,而且利好消息相对频繁。然而,在周二G20谈判结果超出预期后,过去四个交易日的主要指数回撤。

反弹的原因主要是由于新闻窗口重新进入的不确定性,例如中期报告,政治局会议的表现以及中美贸易摩擦的不确定性,即使在美国非农就业之后也是如此6月超出预期。 7月份降息预期的变化。此前股市的走势意味着美国降息和贸易摩擦的预期得到充分体现,领先的股票估值已经涵盖了对年中报告的乐观预测,甚至是未来1 - 2年的表现。在相对敏感和预先存在的领域,与预期的不一致可能是调整的原因。

白马股票如何影响债务转换?

上一次白马股票在2018年9月和10月下跌,主要原因包括:1)负面消息,如引入原材料的采购导致制药白马库存的撤离; 2)低于预期业绩,如东方财富伊利股份。周四机场股和中国国际旅行社的下跌主要是由于港口和机场招标过程中的基准和租金受到限制,这可能对公司未来业绩产生直接影响。应该指出的是,情绪方面也是一个值得关注的因素。无论是2018年9月或10月还是本周的白马股票下跌,都没有坏消息和“躺在枪中”的品种。 “涨幅更高,估值更高,调整是自然的。”它不是一个量化指标,更像是一种情绪共鸣。这是高级别目标必须面对的现实。

不确定性在短期内仍是投资者关注的问题,例如中期报告的收益,即将举行的政治局会议,以及仍难以得出结论的贸易摩擦。这些不确定因素反过来成为继续持有核心资产的原因,这也导致7月5日(周五)大部分白马股票大幅反弹。食品和饮料,家用电器和其他行业的高估值并不一定导致集团的崩溃。由黑天鹅引起的相对性价比和性能的持续失效可能导致芯片逃离。

对于可转换债务投资者来说,事情仍然很简单。一方面,债转股中缺乏典型的白马品种(走私可转换债券,前河可转换债券和安靖可转换债券是食品和饮料的二线品种,而安静已经退休了另一方面,由于经营空间狭窄,高价证券在非牛市中的弹性有限。过度强调资格的高价目标更适合短期游戏,中期持股的回撤和波动压力有时更大当然,了解股票的投资者当然是另一回事。最后,在蓝筹目标中,金融相对消费的估值明显较低,正是最大的可转换债务的重量。

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可转换债券仍处于廉价区域,但结构很重要。

可转换债券的整体观点仍处于廉价区域,但并非所有目标都有安全边际,至少部分AA及以下评级的可转换债券仍然很高。而在最近的反弹中,有超过30个目标,增幅最大超过10%。 5月19日每周《口岸出境免税店管理暂行办法》我们曾经提到“第一次稳定并不意味着右边,在一定程度上修复,转换债券的成本表现也可能下降。如果股票市场缺乏市场,债券转换向中立购买建议可能只有5美元的差价。“因此,考虑到股指的上行空间可能在短期内受到限制,债务转换应更加注重结构性安排。

综合流动性和近期市场形势,我们认为它仍然是一个稳定的想法。早期的有利可图的品种可以适度兑现。您可以根据以下想法选择优惠券:1)安全底部仓库是光大可转换债券,核能可转换债券,苏寅可转换债券中期,大型目标仍然没有问题,但是近期快速反弹后相对价值可能下降; 2)蒙古电力可转换债券,丰能可转换债券,机电可转换债券,玲珑可转换债券等。低端和高等级目标也是底部仓位选择。当然,这些目标在相同的溢价(如山鹰可转换债券,湖光可转换债券等)中具有适度的平衡,而且中期前景并不大; 3)短期攻势目标可以选择强势行业或近期强势表现的技术和环保相关学科游戏,当然,平阴可转换债券,龙脊可转换债券/通渭可转换债券等大型优质凭证可以更好容纳资本; 4)从左侧的角度来看,为汽车,基础设施和消费电子等周期性行业的左侧提供了机会,如九里可转换债券,新泉可转换债券和金河可转换债券; 5)低价和低价值品种仍然是游戏的选择。对于游戏测试版,您可以关注小康可转换债券,未来可转换债券,中兴可转换债券,可转换债券等长城。

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市场回顾

周一股市大幅上涨但后来回落,债券市场有所回升

本周,上证综指/深证指数/创业板指数分别上涨1.08%/2.89%/2.40%,但涨幅主要在周一。在中美谈判结果超出G20峰会预期的当天,A股市场三大指数大幅上涨。这两个城市的营业额处于较高水平。就工业部门而言,由于日本限制向韩国出口OLED材料,OLED和氟化学工业的概念受到了激增的推动。周二,A股窄幅波动,上证指数收盘小幅走低。 ST概念,新能源汽车上涨,垃圾分类概念普遍下降;周三,A股收缩,两市成交量进一步收窄,北方资金继续持续流出。黄金股和环保股表现强劲,科技科目普遍低迷。周四,A股继续下跌,两市交易继续萎缩,净资本流入继续流入。南北船舶重组概念库存增强,废物分类行业依然强劲,大部分白马股票下跌。上周五,A股波动上行,北向基金净流入量较小,两市均创下新低。维生素行业领涨,高速公路得到提振。

本周债券市场回升,资金继续宽松。本周10年主力合约上涨0.56%,10年期国有活跃债券190210收益率下跌5.5个基点,10年期政府债券活跃期息190006收益5.5个基点。周一,美国国债期货价格上涨,国债收益率收益率极为有限。周二,美国国债期货单边上涨,10年期主力合约触及四个月以来的最大涨幅,国债收益率收益率扩大。周三债券期货继续上涨,10年主力合约价格触及五个月高位,目前债券的主要收益率下跌;周四政府债券期货上涨和下跌,10年期主力合约小幅收涨,债券收益率变动收窄;周五五债市场走弱,10年期主力合约收跌。目前债券的主要收益率上升。

可转换债券表现良好

本周CSI可转换债券指数上涨0.68%,周一上涨0.92%。在交易活动方面,整体交易量大幅增加。就估值而言,转换溢价率已下降。就品种而言,金融和非金融可转换债券的表现几乎没有差异。就规模而言,中型股指数表现较好。就类型而言,纯债指数表现更好。从评级来看,AA +转换债券指数表现较好。在工业,家用电器,机械和设备以及汽车方面领涨,而食品和饮料以及非银行业的财务状况急剧下降。在优惠券方面,中环新上市的优惠券和蓝霄优惠券大幅增加。蓝色报价,海环和股票代金券中的兄弟引领了崛起。太井,上广电和安靖的价格处于较高水平,本周下跌幅度较大。

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市场信息跟踪

一线市场发布进度

本周,中和,中环,蓝晓和文灿可转换债券均上市。上市发行可转换债券/公开发行债券的总余额为4,014亿元。截至今年年底,一年内共发行211项公开改革可转换债券和4种公开认可的可交换债券,计划总金额为4262.84亿元。兴穗尔(2.8亿),龙达肉(875万),华士科技(2.3亿),正邦科技(16亿),朔贝德(2.37亿),庐阴生态(7.12亿),全珠(7.2亿),荣达致敏共有8个通过董事会计划,信息发展(1.85亿),广汇能源(33亿),浙江交克(25亿),达恩股份(3.6亿)共4个股东大会通过Dibe Electric( 2.3亿)和北方国际(5.76亿),其中两个被审计委员会批准。在所有公布的可转换债券发行计划中,有11项已经中国证券监督管理委员会批准但尚未发行,总规模为678.81亿元。

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风险警告:根本性变化超出预期;监管政策已超出预期。

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分析师声明

注:根据该报告,兴业证券工业和经济研究所的研究报告已公开发布。报告的详细信息和相关的风险警告在完整报告中有详细说明。

证券研究报告:《转债视角的监管微变化》

发表于:2019年7月7日

报告发行机构:兴业证券股份有限公司(被中国证券监督管理委员会收购的证券投资咨询业务)

本报告的分析师:

黄卫平SAC执业证号:S0190514080003

左大勇SAC执业证号:S0190516070005

研究助理:雷霆

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